*2023 = СТАБ 26.09–31.12 (не полный год). ¹RSBU «прибыль от продаж» (2020–2022 — РСБУ операционного юрлица; 2023–2025 — консолид. МСФО группы; периметры и стандарты РАЗНЫЕ, темпы через границу 2022→2023 считать нельзя).

Выручка выросла ×7,7 за 2019–2025 (322→4 915) — сильный компаундер. Валовая маржа СТАБИЛЬНА в узком коридоре 27–28% (бренд + акциз-passthrough держат её ровно — алкоголь §0). Волатильна НЕ выручка и НЕ маржа, а ЧИСТАЯ — через финрасходы.

3. Баланс и долг

• Плавающая ставка: кредиты по «ключевая ЦБ +2,3% … +4,1%» (Прим. 15) → долг × ставка — ПРЯМОЙ и острый канал. Облигации 001Р-01 (300 млн, купон 13,5%, до 03.2026); проценты по ним капитализируются в незавершённое строительство (новый цех) — занижают P&L-проценты.
• Аренда умеренная (права пользования 159–225): ставка приходит в основном через КРЕДИТ, НЕ через аренду — ключевое отличие от NVBV (там аренда > фин.долга, ставка «дважды»).
• ⭐ Рабочий капитал ПОЛОЖИТЕЛЬНЫЙ и монструозный: торговая дебиторка 1 587 → 1 768 → 2 801 (≈49–57% выручки) — продажи сетям с отсрочкой; финансируется matching-кредиторкой (1 703 → 1 600 → 2 769) + револьверным долгом. НМА-бренды (82 → 1 033 → 863) — приобретения товарных знаков.

4. Денежные потоки

• CFO отрицателен в 2024 (дебиторка +407 съедает прибыль; «прочие доходы» — неденежные выбытия) и разворачивается в плюс в 2025, только когда кредиторка (+1 180) догнала дебиторку (+1 128). Гонка ДЗ↔КЗ управляет ликвидностью.
• Огромный револьверный оборот кредитов (привлечение ~4,6–4,7 млрд/год) — краткосрочное фондирование оборотки.
• Структурно −FCF гровер (капекс в цех + бренды), как и ABRD, но по другой причине (там выдержка/виноградники, здесь дебиторка + мощности).

5. Дивиденды

История короткая. 2025: выплачен дивиденд 24 751 ПРИ ЧИСТОМ УБЫТКЕ — плюс buyback (61 134) / продажа акций (73 206). Капитал-решение на фоне тонкого покрытия (алкоголь §7: дивиденд/buyback эродируют капитал и заряжают ставочный риск, как NVBV-2023). IPO-2024 (+1 086) — обратный, укрепляющий манёвр, разово снявший ставочный удар на 2024.

6. Оценка

Микрокап; мультипликаторы искажены: (а) EPS-ряд СЛОМАН реденоминацией и ошибкой (отчёт-2024 EPS 0,012 — арифметически неверно, 104 279/887 600 000 = 0,117; отчёт- 2025 рестейтит до 0,117); (б) EV/EBITDA занижен, т.к. «печатная» EBITDA раздута «прочими доходами» (выбытия активов ~40% операционной прибыли) — считать ND/adjEBITDA (~6× в 2025). Прибыль bond-like: чувствительна к ставке ЦБ; при снижении ставки чистая и мультипликаторы резко улучшатся.

7. Риски

• Ставка ЦБ (главный): плавающий долг → покрытие 1,0× → убыток при рекордной выручке (2025). Bond-like: и апсайд, и даунсайд = ставка.
• Качество прибыли: headline держится «прочими доходами» (рекуррентные выбытия активов/НМА/прав). Если поток выбытий иссякнет — обнажится тонкое core-ядро (валовая − коммерч − адм ≈ 158 в 2025 на выручке 4 915).
• Оборотный капитал / контрагентский риск: дебиторка ~57% выручки, зависимость от нескольких сетей (К&Б). Разрыв ДЗ↔КЗ → CFO минус → рост долга.
• §64 микрокап: молодой публичный периметр, тонкое раскрытие (акциз/объёмы не раскрыты строкой), governance концентрирован (частный контролёр 99,9%+).
• Регуляторика: акциз/МРЦ/ЕГАИС; повышение налога 20%→25% с 2025.
• Профиль шока: спрос операционно защищён (импортозамещение-щит, шок-2022 попутный), финансово уязвим (ставка). Не «пейджер», не moat-loss — обычный отраслевой стейпл.

8. ФАКТОРНЫЙ ПРОФИЛЬ (для factor-fit)

• Драйвер выручки: объём × цена брендов крепкого; выручка НЕТТО акциза/НДС/скидок (Прим. 17). Акциз строкой НЕ раскрыт (микрокап), но масштаб виден в КЗ «НДС и акцизы» ~1,0 млрд. Волатильна ЧИСТАЯ, не выручка/маржа.
• Что правит чистую: (1) финрасходы (долг × ставка, плавающая) — знак-определитель; (2) «прочие доходы» = разовые выбытия активов — второй свинг headline.
• Знак ставки ЦБ: «−» ПРЯМАЯ (нетто-должник, плавающие кредиты). Bond-like.
• FX: незначим (рублёвый; курсовые = шум) — профиль ABRD, НЕ NVBV-импортёр.
• Аренда/МСФО16: умеренная; ставка через кредит, не аренду (contra NVBV).
• Moat: бренд крепкого + акциз/ЕГАИС-барьер + импортозамещение-щит; молодой портфель (слабее Beluga). Устойчивость к шоку: спрос защищён, баланс уязвим.
• Капитал > операционки (§7): IPO → buyback → дивиденд-при-убытке.
• Пределы раскрытия: объёмы (дал/бутылки), цена per unit, акциз-строка, сегменты — НЕ раскрыты; EPS-ряд сломан (реденоминация + ошибка); МСФО только с 26.09.2023 (стаб-2023), ранее — РСБУ операционного юрлица.

9. ВЕРДИКТ

Алкоголь — 3-я компания отрасли (ABRD + NVBV + KLVZ). KLVZ подтверждает факторное ЯДРО алкоголя: акциз-механика (выручка нетто акциза), бренд/премиум-moat со стабильной маржой, импортозамещение-щит (шок-2022 попутный), защищённо- дискреционный спрос, знак ставки «−» через долг, FX незначим, капитал-решения > операционки (§7).